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提高存款利率浮动上限点评:助力融资结构表外转表内、但贷款利率持续上行概率不大(流动性及利率债周报).
    来源:浙商证券    日期:2018-04-17

        据外媒报道,央行拟允许商业银行适当提高存款利率的浮动上限,按银行的规模分批进行,与易纲行长在博鳌论坛上关于利率市场化改革的表态一致(“中国将持续推行利率市场化改革,最佳策略是让两个轨道的利率逐渐统一”)。

        央行为何在此时推进存款利率市场化改革?1)银监会数据显示2017年四季度,大型商业银行、农商行净息差有所走阔,股份行、城商行净息差基本未变。2)经历了一年多的强监管后,商业银行开展高风险业务的偏好大大降低,最大可能避免存款利率浮动上限提高后,商业银行为了防止净息差收窄而违规开展高风险业务的冲动。3)减轻融资结构表外转表内下、商业银行表内负债压力,与之前下调银行贷款拨备覆盖率、鼓励商业银行探索多元品种的资本补充债券意图一致。

        对市场有何影响?1)存贷款基准利率在货币政策工具篮子中的地位将进一步弱化,未来调整可能性下降。2)有观点认为贷款利率上行幅度将加快,我们认为不一定。一至三月,剔除票据融资后的新增企业短期和中长期贷款持续不及去年同期,扣除表外转表内的部分后实际新增融资金额更低,企业真实融资需求已经开始逐渐下滑。

        回顾一季度市场走势,国债、国开债收益率曲线平行下移,10年期国债收益率下行25-30BP至3.7%,10年期国开债收益率下行40-50BP至4.6%,下行幅度之大已经超过熊市的普通阶段性反弹。推动收益率曲线平行下行的主要原因不外乎两个,一是货币政策边际宽松,或是护航融资结构表外转表内、中美贸易摩擦升级下顾虑实体经济下行风险。二是中美贸易战的避险情绪。但长端、短端收益率同步下行,显示市场对于基本面韧性较强的预期较为一致,博弈基本面利好(经济大幅下行)的投资者并不多。

        后续市场如何走?社融数据显示实体经济融资需求开始下滑,二季度资金面收紧概率不大。但从易纲行长在博鳌亚洲论坛上“关注主要经济体货币政策正常化对国内的传导”发言来看,二季度货币政策边际再宽松空间已经不大。最近四周央行在公开市场上也已转为小幅净回笼;习主席在博鳌论坛上表示中国将在扩大开放方面采取四个重大举措,随后美国总统特朗普在推特上感谢习主席的表态,并表示双方将一起共同努力,在减少贸易摩擦方面取得更大的进展,贸易战紧张情绪得到降温。债市的下一个机会可能是博弈基本面存在明显下行压力。高频数据显示两会后复工情况较为不错,社融收缩对实体经济的冲击可能到四季度才有比较明显的反应。

        货币政策方面,易纲行长在博鳌论坛上表示“关注主要经济体货币政策正常化对国内的传导”。有两层意思,一是在主要经济货币政策转向中性或中性偏紧的大环境下,中国货币政策至多由去年的“中性偏紧”转向今年年初以来的“中性稳健”,进一步更为宽松的可能性不大;二是央行大概率持续跟随美联储上调公开市场和MLF利率。三月份托管数据显示非银金融机构杠杆率有所上升,广义基金杠杆率升至2016年以来最高。若非银金融机构杠杆率持续抬升,可能会引起央行重视(央行曾在去年三季度货币政策执行报告中对“滚隔夜”行为进行批评)。

        贸易战方面,习主席在博鳌论坛上提出的四个重大举措,已经对美方对中方提出的几大核心诉求作出了回应(保户知识产权、开放金融业准入等)。从美国自身利益看,中美贸易争端进一步升级的必要性已经不是太大。

        高频数据显示两会后复工情况较为不错,社融收缩反应到经济数据可能要滞后一段时间。钢材社会库存自三月上旬以来见顶回落,截止4月5日环比下降14.5%,降幅快于去年同期。与此同时,四月初钢材价格止跌回升,未来一段时间仍可能延续小幅上行势头。2016年以来10年期国债收益率与螺纹钢价格存在较强相关性,两者相关系数高达0.96,近期大宗商品价格有所回升,从这个角度看二季度国债收益率下行空间较为有限。
    

【附件】
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